では少し照れるが今日も始めますか。投資信託の仕事で32年目の僕が、父親の最後のアドバイスとして結婚した娘とその夫２人にこんな話ができるのは、まぁありがたいことだよね。

●インデックスファンドの盲点

しばらく「インデックスvs.アクティブ」の話ばかりしてきたね。あまりグダグダ言ってると、「じゃあどうしたらいいのさ！」って言われそうだから、そろそろ具体的なアクションについて話をしていこうかな。もちろん、「これ買いなさい」と言うつもりはなく、今まで通り、考えるためのロジックについて話していきたいと思う。

前にも話したけど、インデックスファンドは指数への連動を目指しているのであって、投資家から預かったお金を増やすことを目指してはいない。そしてその指数自体も、市場の今をキャプチャ（捉える）し続けることが使命の経済指標のようなものであって、決して指数の成長を目指して作られているわけではない。これは2人にもう一度思い出してもらいたい、とても大事なポイントだな。

その大原則を理解した上で、それでもS&P500やオール・カントリーなどの海外株式インデックスのファンドは、ベースとして持っておくべきファンドだと言っておくわ。ただ、あえて「ベースとして」と言ったのは、それだけでは十分でないと僕は思っているから。
どの本もYouTuberもきっと「低コストのインデックスファンドを積立で買ってほったらかしにしておきましょう」としか言っていないと思うけど、今日は思い切って僕の持論を話そうと思う。

まずインデックスには、宿命的な課題というか盲点があると思っていて、投資する君たちの時間軸が長ければ長いほど、本気であればあるほど、それは重要だと思っているんだよね。それは、これまで何度か触れてきた「時価総額加重方式」のこと。

S&P500もオール・カントリーも、メジャーな指数は時価総額加重方式で計算されている。
前にも話した気がするけど、時価総額とは「株価×発行済株式数」のことで、つまりたくさん株式を発行してきた大きな企業が、投資家に評価されて高い株価になればなるほど時価総額は大きくなる。創立間もない企業は、創業者が持っていた株式を上場時に一般の人に放出したのにプラスアルファ程度の株式数しかないから、株価が多少高くなったとしても時価総額はそんなに大きくない。株価も低い企業であれば、もちろん時価総額は小さい。

この時価総額というものが大きければ大きいほど、指数に占める割合が高くなる計算方法が「時価総額加重方式」だ。もうひとつの計算方法が「単純平均方式」で、日経平均株価なんかがそうだ。細かな調整方法は置いておいて単純化すると、225社の株価を足して225で割るといった感じ。

どっちも一長一短あるんだけど、数年前からは特に、時価総額加重方式の問題が大きくなっていると思ってる。それは、何度も出てきた「GAFAM集中」に加えて、機関投資家の「パッシブ集中」が重なって起こってきた数年だからだ。

「パッシブ」とはインデックスと言い換えてもいい言葉で、「機関投資家」とは年金基金とか銀行とか、ウチのような運用会社とか、とにかく仕事として株式市場にお金を投じている巨大な投資家のこと。つまり、日本でインデックス投資が流行っているのとは比べ物にならないくらいの巨額のお金が、世界中のプロの投資家からインデックス投資に向かってきた、という意味だね。

「GAFAM集中」の方はもうわかるよね。GoogleとかAmazonとかMicrosoftとかの米巨大テクノロジー銘柄の時価総額が突出して大きくなり、S&P500はもちろんオール・カントリー指数にも大きなインパクトを与えるようになっていることね。
2023年初からの短い期間のグラフではあるけど、このグラフはこの問題を端的に表しているんじゃないだろうか。

S&P500は数多くの米企業から一定の要件を満たした「優良500社の平均株価」では確かにあるものの、GAFAMなど限られた銘柄に過度に引っ張られている様子が分かるよね。上位７銘柄を除いた指数をあえて作ってみたら、こんな横這いのグラフになるんだから。

グラフにある「マグニフィシェント・セブン」とは2023年にアメリカで言われるようになった、人気銘柄群の新しいニックネームなんだけどね、それまでのGAFAM（Googlel(Alphabet), Amazon, Facebook(Meta), Apple, Microsoft）に電気自動車のテスラとAI時代の半導体メーカーのエヌビディアを加えた７銘柄のこと。マグニフィシェント、壮大なる７銘柄という意味らしい。

これが意味するのは、広く分散されていて安心感すら抱かせるインデックス投資の一般的なイメージとは裏腹に、まるで「AI＆ITテーマ株投資」のようになっているインデックス投資の現状だ。

これはいい悪いという話ではなく、時価総額の大小で重みを付けて計算するというルールに則ると、その時々の「高株価の人気の大企業に重きを置いた投資」になるという、いわばインデックス投資の宿命だと思う。

それは昔からある課題ではあるけど、ここまで極端になった背景にはさっき言った機関投資家の「パッシブ集中」があると思う。世界中で巨額なお金が皆この同じインデックス投資をすることによって、この状況が加速しているんだと思う。

2023年に出た海外の行動経済学の本の邦訳版ではこんな風に表現されていた。同じことを言っていると思う。

『時価総額加重平均の考え方をインデックスファンドに適用するのは欠陥がある。どの企業への投資額も株価と連動するため、割高な銘柄が過大評価され、割安な銘柄が過小評価されるからだ』

『個人投資家にとって賢明なアプローチであると考えられているインデックス投資は、その根底に行動上のガンを抱えている。S&P500のような時価総額加重平均型インデックスを買うと、（ITバブルピークの）2000年にはそのうち50%近くをハイテク株で、（リーマン・ショック直前の）2008年には40%近くを金融株で保有することになる』

―The LAWS of WEALTH－富の法則ダニエル・クロスビー（徳間書店）

※カッコは筆者

投資の成功のカギは、できるだけ株式を「安く買って高く売る」だよね。もちろんとっても難しいことだから、僕はそんなチャレンジを自分でしようとは思わないけど真理だろう。
でも、時価総額加重方式のインデックスの中で起こっていることは逆の「高く買って安く売る」だと、この本は言っている。時価総額の大きな銘柄がさらに人気になって株価が上がると、インデックスに占める比率はさらに高くなる。機関投資家や我々個人投資家のインデックス投資へのマネーの流入は、それらの株をさらに上昇させることになる。もしかしたら既に割高な株価になっているのかもしれないけど、インデックスの中での力、比率は自動的に大きくなっていく。
逆に、株価が下がって割安になった株は、本当は買っておきたいところだが、インデックスの中では時価総額の低下に伴って比率は自動的に下がり力を失っていく。——確かに「安く買って高く売る」とは逆のことが起こっていると言えるかもしれない。

もっと難しいグラフを見せて申し訳ないけど許して。これ。

マグニフィシェント・セブンとその他を切り分けたさっきのグラフとは違って、これはもし同じS&P500の全銘柄を単純平均で計算する「単純平均S&P500」があったらどう違うだろう、というグラフだ。指数の計算方法が時価総額加重方式でなければ、今のS&P500はここまで上がっていないことがわかる。

長々と小難しいことを言ってきたが、つまり僕は、世界的な機関投資家のインデックス志向や、特に日本で顕著なインデックス投資ブームに対して、そこはかとない居心地の悪さを感じているんだと思う。皆で一緒になって、一部の銘柄に傾斜した“歴史的に割高な”株式投資を行なっている側面があるのではないか？という心配。

もし僕の勘が多少なりとも正しいとしたら、指数を信じて長期の積立投資を行なった君たちの「献身や忍耐」は十分に報われない、つまり過去に比べて低いリターンしか得られない可能性がある。
君たちの“皮算用”計画では少なくとも年５%、できれば８％あったら最高、という計画をしていたはずなので、もしそのレベルのリターンが達成できないとすると、「人生のハンドルを握る」という目的が達成されないことになる。つまり「最後のリスク」が顕在化してしまう。
そうしたモヤっとした心配を僕は現在のインデックス投資に抱いていて、だから「ベースとして」という言い方をしているんだと思う。

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